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万科与龙湖：地产债最后的守望者

重良社
2024-08-26



没有违约的地产债不多了，在这为数不多的地产债中，万科与龙湖，成为地产债的守望者。


如果万科和龙湖最后能活下来，那么他们就是地产债最后守住的防线；如果万科和龙湖的债券也发生展期或违约，那么基本意味着国内民营地产债市场不复存在。
之所以这么说，一是因为万科与龙湖的江湖地位，两者都一直是国内地产企业的一梯队；二是由于两者存量债券比较庞大，持仓机构较多，影响较大。
从存续债券来看，截至2024年3月10日，龙湖境内存续债券为22只，规模272.74亿，万科境内存续债券为40只，规模为775.24亿。
从存续债券我们就可以看到，尽管目前没有违约或展期的房地产企业还有很多，但是说到存续债券只数和规模，万科与龙湖都是最庞大的。
正是因为存续债券规模大，所以万科与龙湖被称为当前房地产债券市场的温度计，从二者债券和股票市场走势就可以从侧面反映出市场情绪。
近期，万科与龙湖的债券先跌后涨，市场对于地产债的信心有一定恢复。
而且从实际结果来看，近期二者债券走势基本呈现同涨同跌的情况，这足以说明其实市场对二者的信用情况早已心知肚明。
在当前的市场情况下，二者财务情况可能不是最重要的，政策层面的支持力度可能更重要。 
房地产销售不容乐观
根据1-2月房地产企业销售排行榜，目前1-2月销售额达到0.52亿，就可以进入全国TOP200企业，1-2月销售额达到7亿，就能进入TOP100榜单。
房地产销售的销售几乎可以用惨淡来形容，这可能是近年来最差的开局。房地产销售的羸弱，说明仅仅依赖销售回款现金流来偿还债务越来越困难。
考虑到大部分房企资产负债表上的现金主要为项目公司的现金，基本不能动用，所以房地产企业能够真正动用的现金极少，如果依靠货币资金来偿还债务的话，那么房地产企业很难支撑。
因此，房地产企业的生死，仍然在融资上。    
当然，考虑到目前债券市场的现实，连龙湖、万科这样的企业，也不能在债券市场实现正常融资，所以房地产企业的债券融资可能需要借助外部力量。
从这个意义上说，银行贷款可能才是解决房地产企业融资的关键。
目前房地产融资主要的政策支持是房地产项目融资协调机制，根据住建部数据，到目前，全国31个省有312个地级以上城市建立了协调机制，从上报的白名单看达到了600多个，在这些项目中有82%是民营企业和混合所有制企业的项目，截至2月底，已经通过商业银行审批的贷款超过2000亿元。
这些力度足够大，对于房地产项目正常推进有重要作用，但是对于困境中的房地产企业可能帮助不大，目前需要更强有力的措施来救助房地产企业。
实际上，目前没有违约或展期的房地产企业并不大，纯民营的未违约房企就更少了。救助这些房企，可能并不需要耗费很大资源，但是可以起到四两拨千斤的作用。
3月9日，住建部部长倪虹表示，对于严重资不抵债、失去经营能力的房企，要按照法治化、市场化原则，该破产破产、该重组重组；对于损害群众利益行为，依法坚决予以查处，让他们付出应有代价。
显然，万科与龙湖不属于严重资不抵债、失去经营能力的房企。至于哪些房企属于严重资不抵债、失去经营能力的房企，市场自然心中有数。
至少在目前为止，万科与龙湖，都通过不同方式在努力，来向市场释放积极信号。
龙湖：持续注入信心
2022年11月龙湖地产债下跌以来，龙湖集团每个交易日都会在二级市场回购债券或者股票。从回购金额和回购频率上看，龙湖是本轮房地产债券危机中最真诚的民营房企，也从侧面看出龙湖的资金实力和偿债意愿。   
近期，龙湖再次向市场注入信心。 
2024年3月8日，重庆龙湖企业拓展有限公司发布关于公司股东市场化购买公司债券的结果及后续购买计划的公告。公告显示，为积极维护公司债券价格的稳定，增强投资者信心，公司股东成都兆江企业管理有限公司已在二级市场购买了一定规模的公司债券。         

 

具体购买情况为，自2023年8月25日公告发布后至2024年3月7日，成都兆江企业管理有限公司已购买包括“16龙湖04”等多只公司债券，累计购买金额达到4.79亿元。购买的债券代码涵盖136260.SH、155520.SH、155521.SH等多只在上海证券交易所上市交易的债券。         

 

为继续维护公司债券价格的稳定并增强投资者信心，成都兆江企业管理有限公司计划在已购买金额的基础上，继续以市场化方式在二级市场购买龙湖拓展公司债券，购买总金额不超过5亿元。
2024年3月8日，龙湖集团提前兑付总规模为46.1亿元商业资产支持专项计划（CMBS）。
上交所债券公告信息显示，该资产支持专项计划的证券代码为“20天祥优”、“20天祥次”，于2020年4月27日成立，票面利率3.63%，存续规模46.1亿元，2024年底是第一个行权期。据悉，龙湖已于3月8日将实际分配的资金全额划付至资产支持证券持有人的资金账户，提前9个月完成兑付。
此次兑付之后，龙湖集团2024年内行权或刚性到期的境内公开债券只剩5只，存续规模为60.1亿元，根据相关人士透露，龙湖已全额备妥5月到期境内公司债兑付资金。
我们也可以看看2022年以来龙湖的努力。
2022年11月1日，龙湖集团在港交所发布公告，控股股东Charm Talent International Limited当日于公开市场增持300万股，平均价格约为每股股份10.48港元，合计3144万港元；买入本金共280万美元的优先票据。Charm Talent International Limited在增持前持有27.26亿股股份，相当于已发行股本约43.41%。增持后持有27.29亿股股份，相当于已发行股本约43.45%。
同天，龙湖集团又在港交所公告，公司当日向银团贷款代理行发出提前偿还2023年到期的部分银团贷款34.5亿港元的不可撤销通知。就此提前还款通知待大多数参贷行同意之后，公司会即时履行还款。
11月2日，控股股东Charm Talent International Limited于公开市场增持100万股公司股份，买入本金共500万美元公司发行的优先票据。此外，集团于11月2日于公开市场买入本金100万美元之公司发行的优先票据。
11月3日，公司董事会已获悉，控股股东Charm Talent International Limited公开市场买入本金共520万美元的公司发行的优先票据。此外，集团于2022年11月3日于公开市场买入本金400万美元的公司发行的优先票据。
11月4日，龙湖集团控股股东Charm Talent International Limited于公开市场买入本金共5,000,000美元之本公司发行的优先票据。
11月7日，龙湖集团控股股东Charm Talent International Limited于公开市场买入本金共500万美元公司发行的优先票据；本集团于公开市场买入本金共300万美元公司发行的优先票据。
11月8日，龙湖集团控股股东Charm Talent International Limited买入本金共300万美元公司发行的优先票据。本集团买入本金共200万美元公司发行的优先票据。
11月9日，龙湖集团港交所公告：本公司已选择于2022年12月9日赎回全部票据。截至本公告日期，未偿还的票据本金为3亿美元。本公司已根据契约条款就赎回向票据持有人发出通知。于赎回完成后，票据将会被注销，并会从新加坡证券交易所有限公司之官方名单中退市及除牌。
在此之前，10月18日，龙湖集团相关负责人在投资者会议上表示：龙湖集团计划在年内赎回3亿美元2023年4月到期的美元债。
2022年10月31日，龙湖集团宣布于当日提前偿还2023年到期的部分银团贷款51亿港元。
2022年底，中国银行利用境内外市场资源，成功为龙湖集团提供“内保外贷”业务，该笔贷款规模为7亿元，已于12月9日实现提款。
2022年12月9日，龙湖发布公告：已经全部赎回于2023年到期的3亿美元优先票据，票面利率为3.9%，赎回价为票据本金100%另加截至（但不包括）赎回日期的累计及未支付的利息。
2023年8月14日，市场有消息称，龙湖企业拓展已将17亿元款项拨入18龙湖04债券对兑付专户，18龙湖04将于2023年8月17日到期。
本轮民营房企债务危机中，龙湖可能是回购+提前还债（贷）最频繁的房企，真正向市场展现了一流房企的实力。
万科的努力
3月8日晚间，万科A发布公告称，公司已按票据尚未偿还本金金额连同累计至到期日的利息资金合计6.47亿美元存入于代理行指定银行账户，以全数偿付3月11日到期票据本息。
对于万科来说，偿债意愿是足够的，拿出的诚意也是足够的。    
无论是7折果断卖出上海七宝万科广场，还是计划出售旗下长租公寓公司“泊寓”的部分后股权，都证明万科有足够的偿债意愿。
坦白说，从业这么多年，我真没接待过万科的融资团队路演，理由很简单：因为不太需要。
万科的信用资质，对于大多数金融机构来说，都是可以无脑入库的。无论是盈利水平、融资能力、负债结构、现金流乃至管理团队，万科几乎无可挑剔。
万万没想到，万科债券收益率水平也上行到高收益级。只能说世界变化太快，我们要跟不上了。
回望2018年，万科在深圳大梅沙召开了两天的秋季例会，会场的屏幕与侧墙上“活下去”的字样引人注目。
当时大家都觉得是笑话，今天看来，更像是一个黑色预言。活下去，现在对每个地产企业来说，都是一种奢望。
对于万科来说，区别于其他出险地产公司的主要标志，就是从股权关系上来看，万科是一家国企。
目前万科第一大股东为深圳市地铁集团有限公司，深地铁持有万科股权比例为27.18%，而深地铁的大股东和实际控制人为深圳市国资委。
国内部分地产公司的股东为保险产品，很难界定这种保险产品控制的房地产企业的公司属性，但是万科并不一样，万科的第一大股东是非常明确的国企。
但是万科又有不一样的地方，这个不一样的地方在于万科的管理团队可能是万科最主要的核心资产。
王科主要创始人王石，以及万科现任董事长郁亮，打造了一套万科独有的管理制度和管理团队。
所以，万科独特的管理制度，给予管理团队相当大的自主权和决策权。
实际上，这种所有权和管理权分离的模式，是全球的主流模式，只不过这种模式在国内还需要时间。
目前国内大部分企业，无论是国企还是民企，大股东或者创始人对企业的控制能力仍然是比较强的。
万科实际上是一种独特的存在，国资作为大股东，管理团队负责公司的实际运营。
但是对于债券市场的投资者来说，他们更喜欢国企成色更纯的发行人。
现在最需要的，仍然是国资体系对万科的支持力度。    
▌本文来源：法询金融固收组

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